El sistema financiero y el nivel de actividad

Al inicio de su gestión las nuevas autoridades económicas enfatizaron la necesidad de reducir las tasas de interés, como el mecanismo más apto para fortalecer la reactivación productiva que se insinuaba desde fines del año pasado y, al mismo tiempo, contribuir a mejorar la deteriorada competitividad de la economía argentina.

Para ello, colocaron como objetivo principal la disminución de la tasa de riesgo-país, definida como la diferencia en puntos porcentuales entre el rendimiento de un bono que expresa la deuda externa pública de nuestro país, con respecto a un bono -de similar duración- emitido por el Tesoro de los Estados Unidos.

Con tal propósito el Gobierno, básicamente, suscribió un nuevo acuerdo con el FMI, puso en marcha un fuerte ajuste fiscal y dinamizó la búsqueda de financiación hasta cubrir las necesidades del primer semestre del corriente año. Con esta última acción se intentó, además, permitir un acceso más fluido al crédito bancario por parte del sector privado.

Por otra parte, en la determinación de la tasa de interés local -definida como la tasa de interés externa más la tasa de riesgo-país- no sólo juegan las decisiones de nuestras propias autoridades, sino también el comportamiento de los mercados financieros internacionales, principalmente el de los países más desarrollados. Y en este último sentido existen al menos dos temas de significativa importancia.

En primer lugar, la decisión de la Reserva Federal de los Estados Unidos -y una actitud similar ha adoptado el Banco Central Europeo- de aumentar las tasas de interés en prevención de eventuales presiones inflacionarias. Dicho incremento, por cierto, atenúa el efecto positivo logrado con la baja del riesgo-país o riesgo soberano.

En segundo lugar, la fuerte volatilidad que están mostrando las cotizaciones bursátiles en los Estados Unidos, en particular en el panel de las acciones tecnológicas (Nasdaq). Esta situación genera incertidumbre en los mercados de capital y podría inducir nuevas alzas de las tasas de interés.

En definitiva, lo que se pretende señalar es que los esfuerzos que se están realizando para bajar la tasa de riesgo-país, no han tenido todavía una clara repercusión en las tasas de interés locales, las cuales sólo se han reducido muy moderadamente. Por lo tanto, no han tenido el efecto reactivador que se pretendió inicialmente.

Es más, como entre los instrumentos utilizados se verificó un ajuste fiscal, basado no sólo en una reducción del gasto público sino principalmente en una mayor presión impositivia nominal, las expectativas de los agentes económicos han tendido a mostrar una mayor incertidumbre o desconfianza hacia el futuro.

En tal caso, el problema ya no está sólo vinculado al costo del dinero sino además con la actitud de los tomadores de crédito y con la predisposición del sistema financiero para otorgar préstamos. De hecho, el stock de créditos al sector privado no aumentó en el primer trimestre del año en curso e inclusive experimentó un cierto descenso -del orden del 0,5%- durante el mes de marzo último.

En este contexto, merece una mención especial el surgimiento de una abundante oferta de créditos hipotecarios por parte de los bancos en las últimas semanas. Dicho fenómeno guarda vinculación con la ya señalada menor demanda de fondos por parte del sector público, por un lado, y con el menor riesgo de incobrabilidad para el sistema bancario, por el otro. Esto último explica por qué no existe igual predisposición para otorgar préstamos al aparato productivo, en particular a las pequeñas y medianas empresas, excepto por parte de algunos bancos oficiales.

El riesgo de las tasas de interés estadounidenses

Puede considerarse que las condiciones del ingreso de capitales y de su costo para las economías emergentes -incluida la argentina- se encuentran actualmente en una perspectiva más delicada que la previsible a principios del año.

Para explicar esa variación, importa observar en primer lugar el persistente dinamismo que viene presentando la economía de Estados Unidos, que recientemente cumplió diez años de crecimiento ininterrumpido. En el último trimestre de 1999 el producto interno bruto (PIB) aumentó 7,3% respecto de igual lapso del año precedente, la tasa más elevada en los últimos 16 años. Así, se cerró el año con un crecimiento de 4,2%, siendo el tercer año consecutivo con tasas superiores a 4%.

Desde fin de junio último hasta ahora, la Reserva Federal estadounidense ha incrementado la tasa de interés de los fondos federales o interbancaria en cinco oportunidades a razón de 0,25% cada vez, llevándola así de 4,75% a 6%.

Sin embargo, el nivel de actividad económica no se desaceleró como en principio era de esperar, previéndose incluso un crecimiento de casi 5% para el primer trimestre del año.

El presidente de la Reserva Federal expresó recientemente:

. la demanda de bienes y servicios aumentó sustancialmente en los cuatro últimos años -en parte debido al "efecto riqueza" derivado de las subas bursátiles-, más allá del incremento potencial de la oferta (definido como la suma del aumento de la población activa y del incremento de la productividad);

. es preocupante la continuidad de ese desequilibrio, por sus implicancias sobre la inflación y por tanto, sobre las posibilidades de sostener la expansión económica;

. la pujanza de la economía hizo necesarios los aumentos de las tasas de interés desde junio de 1999, "pero por lo que anuncian los indicadores, la Reserva debe seguir interviniendo".

Si bien la inflación estadounidense no presenta síntomas de alarma, últimamente se ha prestado atención a la tendencia creciente del índice de precios al consumidor, que alcanzó en febrero una tasa interanual de 3,2%, así como al índice de precios al productor -influido por los efectos del precio del petróleo- que subieron en febrero 1,0% respecto del mes anterior, el mayor incremento en los últimos nueve años.

Asimismo, en su "Panorama económico mundial" de aparición bimestral -difundido hacia la mitad de abril-, el FMI señaló que "la Reserva Federal va a necesitar seguir con los aumentos de las tasas, pero en forma progresiva y prudente, para lograr una postura monetaria más estricta".

Ampliando el enfoque, el FMI expresó:

. los déficit externos de los países latinoamericanos son grandes comparados con la financiación disponible para las economías emergentes;

. "el riesgo más significativo es un aumento más alto de lo esperado de las tasas de interés en los Estados Unidos";

. esta eventualidad "requeriría un considerable esfuerzo de ajuste, especialmente en países como la Argentina y Brasil", donde los requerimientos financieros en 2000 "superan el 90% de la exportación de bienes".